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蘇銀轉債申購價值分析:再現優質標的 打新搶籌是為王道
2019-03-12 來源:岳讀債市
摘要:事件:3月11日晚,江蘇銀行(7.37 +1.38%,診股)股份有限公司發布公告,將于2019年3月14日發行200億元可轉債,對此我們進行簡要分析,結論如下:

基本結論

  • 事件:3月11日晚,江蘇銀行(7.37 +1.38%,診股)股份有限公司發布公告,將于2019年3月14日發行200億元可轉,對此我們進行簡要分析,結論如下:

  • 債底為94.06元,YTM為3.06%。蘇銀轉債期限為6年,債項評級為AAA,票面面值為100元,票面利率第一年0.2%、第二年0.8%、第三年1.5%、第四年2.3%、第五年3.5%、第六年4.0%。到期贖回價格為票面面值的111%,按照中債6年期AAA企業債到期收益率4.15%作為貼現率估算,債底價值為94.06元, YTM為3.06%,債底保護性較強。

  • 平價為92.03元,下修條款較難觸發。轉股期為自發行結束之日起滿6個月后的第一個交易日至轉債到期日,初始轉股價為7.90元/股,江蘇銀行3月11日的收盤價為7.27元,對應轉債平價為92.03元。蘇銀轉債的下修條款為:15/30,80%,有條件贖回條款為:15/30,130%,其未設置有條件回售條款。

  • 預計蘇銀轉債上市首日價格在108~111元之間。蘇銀轉債債底為94.06元,當前平價為92.03元。我們參照前期發行的平銀轉債,其目前債底為93.81元,純債溢價率為23.64%。考慮到蘇銀轉債同為高評級大盤銀行轉債,條款設計中規中矩,在當前的市場環境下配置價值較高。預計純債溢價率在15%~18%之間,對應的上市首日價格在108~111元。

  • 預計網下中簽率為0.046%~0.051%。假設網上申購戶數為30萬,網下參與戶數在4,500~5,000戶之間,平均單戶申購金額按上限的85%打新,則中簽率為0.046%~0.051%之間。

  • 考慮到蘇銀轉債系高評級大盤銀行轉債,條款設計中規中矩,在當前的市場環境下配置價值較高。建議投資者積極參與打新搶籌。

  • 風險提示:股市波動帶來風險、正股業績不及預期等。

一、蘇銀轉本要素分析

3月11日晚,江蘇銀行股份有限公司(以下簡稱“江蘇銀行”)發布公告,將于2019年3月14日發行200億元可轉債,本次募集資金在扣除發行費用后將全部用于支持未來各項業務發展,在可轉債持有人轉股后按照相關監管要求用于補充本行核心一級資本。以下我們對蘇銀轉債的申購價值進行簡要分析,供投資者參考。

債底為94.06元,YTM為3.06%。蘇銀轉債期限為6年,債項評級為AAA,票面面值為100元,票面利率第一年0.2%、第二年0.8%、第三年1.5%、第四年2.3%、第五年3.5%、第六年4.0%。到期贖回價格為票面面值的111%(含最后一期年度利息),按照中債6年期AAA企業債到期收益率(2019/3/11)4.15%作為貼現率估算,債底價值為94.06元,純債對應的YTM為3.06%,債底保護性較強。

平價為92.03元,下修條款較難觸發。轉股期為自發行結束之日起滿6個月后的第一個交易日至轉債到期日,初始轉股價為7.90元/股,江蘇銀行(600919.SH)3月11日的收盤價為7.27元,對應轉債平價為92.03元。蘇銀轉債的下修條款為:15/30,80%,有條件贖回條款為:15/30,130%,其未設置有條件回售條款。

再現優質標的,打新搶籌是為王道 ——蘇銀轉債申購價值分析

總股本稀釋率為21.93%。若按江蘇銀行(600919.SH)初始轉股價7.90元/股進行轉股,轉債發行對總股本的稀釋度和流通盤的稀釋度分別為21.93%和42.14%,具有一定的攤薄壓力。

再現優質標的,打新搶籌是為王道 ——蘇銀轉債申購價值分析

二、投資申購建議

預計蘇銀轉債上市首日價格在108~111元之間。蘇銀轉債債底為94.06元,當前平價為92.03元。我們參照前期發行的平銀轉債,其目前債底為93.81元,純債溢價率為23.64%。考慮到蘇銀轉債同為高評級大盤銀行轉債,條款設計中規中矩,在當前的市場環境下配置價值較高。預計純債溢價率在15%~18%之間,對應的上市首日價格在108~111元。

預計配售比例在70%左右。江蘇省國際信托有限責任公司持有江蘇銀行8.01%的股份,系江蘇銀行最大的持股人,江蘇銀行不存在直接、間接、共同持有或控制公司50%以上股份或表決權的主要股東,即其不存在控股股東或實際控制人。截至目前未有股東承配售,考慮到蘇銀轉債是較為優質的配置標的,預計股東配售比例在70%左右,那么網上網下申購投資者可申請規模為60億左右。

預計網下中簽率為0.046%~0.051%。蘇銀轉債總申購金額為200億元,若配售比例為70%,那么可供網上網下投資者申購的金額為60億元。假設網上申購戶數為30萬,網下參與戶數在4,500~5,000戶之間,平均單戶申購金額按上限的85%打新,則中簽率為0.046%~0.051%之間。

考慮到蘇銀轉債系高評級大盤銀行轉債,條款設計中規中矩,在當前的市場環境下配置價值較高。建議投資者積極參與打新搶籌。

三、正股基本面分析

江蘇銀行是在江蘇省內無錫、蘇州、南通等10家城市商業銀行基礎上,合并重組而成的現代股份制商業銀行,開創了地方法人銀行改革的新模式。公司于2007年1月24日正式掛牌開業,是江蘇省唯一一家省屬地方法人銀行。

凈利潤逐年走高,同比增速穩步提升。近五年,江蘇銀行積極應對去杠桿、嚴監管的外部環境,特色優勢持續彰顯,業務結構不斷優化。自2013年以來,江蘇銀行的凈利潤平穩增加,2017年凈利潤為120.16億元。截止2018Q3,凈利潤達103.86億元。凈利潤增速方面,2017年為12.96%,超行業平均水平。

再現優質標的,打新搶籌是為王道 ——蘇銀轉債申購價值分析

金融資產投資增加,凈息差逐年下降。從近五年生息資產的結構中可以看出,發放貸款及墊款占比略有下降,2015-2018H1占比分別為43.18%、40.53%、41.19%和45.42%;金融資產投資占比逐年增加,2015-2018H1占比分別為36.51%、41.45%、42.94%和40.59%。這與江蘇銀行的市場策略有一定關系,整體來看生息資產結構大體穩定,各部分占比略有波動。

近幾年,由于銀行經營不景氣,江蘇銀行的凈息差呈逐年下降的趨勢,盈利能力受到一定影響。截至2018Q3,其凈息差為1.66%。

再現優質標的,打新搶籌是為王道 ——蘇銀轉債申購價值分析

不良貸款率和撥備覆蓋均有所降低。根據《商業銀行主要監管指標情況表(季度)》顯示,截至2018Q3,商業銀行總體不良貸款率為1.87%,江蘇銀行的不良貸款率為1.39%,處于同行業中等水平。同期的寧波銀行(19.50 +0.00%,)、張家港行(7.09 +0.00%,診股)、州銀行(6.46 -0.46%,)、杭州銀行(8.66 +0.12%,)、南京銀行(7.86 +0.38%,)、北京銀行(6.32 +0.16%,)、上海銀(12.07 -0.49%,)、長沙銀行(11.74 -0.51%,診股)、都銀行(9.01 -0.33%,)、貴陽銀行(13.24 +0.08%,)不良貸款率分別為0.8%、1.67%、1.88%、1.52%、0.89%、1.23%、1.08%、1.31%、1.56%和1.46%。

撥備覆蓋率是衡量了銀行的風險承受能力,撥備覆蓋率越高,銀行的風險承受能力越強。江蘇銀行的撥備覆蓋率處于行業較低水平。截至2018Q3,其撥備覆蓋率為185.04%,同期的寧波銀行、張家港行、鄭州銀行、杭州銀行、南京銀行、北京銀行、上海銀行、長沙銀行、成都銀行、貴陽銀行撥備覆蓋率分別為502.67%、211.58%、157.75%、229.10%、442.75%、278.08%、321.14%、252.14%、241.51%和252.28%。

再現優質標的,打新搶籌是為王道 ——蘇銀轉債申購價值分析

四、風險提示

股市波動帶來風險、正股業績不及預期等。

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